20 de ago de 2010

Início de uma Bolha? (Por Paulo Gala)

Postagem do blog empiricus - http://blogempiricus.blogspot.com/2010/08/inicio-de-uma-bolha.html

Início de uma Bolha?
(Por Paulo Gala)
Os gráficos abaixo mostram a evolução das médias anuais de nossa Bolsa, relação crédito/PIB e conta corrente desde o inicio do governo Lula (2003=base100). A evolução dessas variáveis macro apontam para uma possível dinâmica de bolha em construção: a relação crédito/PIB aumentou de 25% para próximo de 50% e tem potencial para chegar pelo menos a 80%. A taxa de câmbio se apreciou com força desde a crise e a bolsa recuperou parte das perdas de 2008 - subindo mais de 100% desde janeiro de 2009. O déficit em conta corrente vem aumentando, devendo passar dos 2,0% do PIB nesse ano. Os preços dos imóveis têm subido muito. A pergunta de 1 milhão de dólares, aqui, é saber quando a bolha já inflou totalmente (esgotando as possibilidades de ganho). Como saber até onde vai esse processo e quanto a bolsa pode subir?
Duas variáveis macro são fundamentais para responder a essa pergunta: o nível de crédito sobre o PIB e o déficit em conta corrente. No caso dos PIGS, vimos que a bolha estourou quando o déficit em conta corrente ultrapassou a casa de 8% do PIB e a relação crédito/PIB já batia na casa dos 150%. Na Ásia da crise de 1997, os déficits em conta corrente contornavam a casa de 8-10%, também acompanhados de ampla expansão do crédito. Nesses casos, o crédito aumenta muito, inflando preços de imóveis e ações. Na Tailândia, Indonésia e Malásia dos anos 90 foi exatamente o que se observou. Uma explosão imobiliária (Petronas Towers), subida vertiginosa do mercado acionário, forte crescimento do PIB e expansão do crédito. O estouro veio em 1997.
No caso de Espanha e Portugal a história não foi muito diferente... Depois da entrada na zona do euro houve queda nas taxas de juros, o que alimentou o boom da construção, consumo, endividamento e grandes déficits em conta corrente. No caso americano (2008) houve algo parecido. O longo período de juros baixos da era Greenspan contribuiu para uma das mais consistentes bolhas imobiliárias da história. O déficit em conta corrente americano foi para 7% e a relação crédito/PIB passou de 140%. Tambem foi assim no Japão.
O Brasil parece caminhar para um processo desse tipo. O aumento de crédito por conta da queda dos juros reais para 6% ao ano já provocou uma bela subida nos preços dos imóveis. O consumo e as importações crescem com força, abrindo o déficit externo. Aumento de vendas, massa salarial e PIB continuarão a ser observados por aqui enquanto a onda de expansão do crédito durar. O preço dos ativos certamente acompanhará esse ciclo, especialmente as ações. A comparação de indicadores macro abaixo mostra um cenário curioso. Se o Brasil seguir a trajetória do Chile nos anos 80 e México nos anos 90, nossa Bolsa teria muito para subir ainda. Em ambos episódios a subida da bolsa depois do processo de estabilização foi de 1500%!
E verdade que se fizéssemos essa conta desde o inicio do plano real teríamos uma apreciação da Bovespa bem maior. Ocorre que nosso processo de estabilização não foi completo pois nossos níveis de crédito sobre PIB nunca atingiram patamares sequer de países emergentes estabilizados. Assim, se iniciarmos essa conta em 2003 (que marca o inicio de uma ciclo de expansão forte de credito no pais), ainda há muito espaço para aumento de preços de nossos ativos. O mesmo se aplica em relação à conta corrente. No período de boom chileno (1978-1982) e mexicano (1989-1994), os déficits em conta corrente subiram para mais de 5% do PIB. O segundo gráfico mostra o que ocorreria com a Bovespa, crédito e conta-corrente se a dinâmica chilena e mexicana se repetir por aqui.
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